Strona główna GPW PKP Cargo: Rekomendacja – Akumuluj

PKP Cargo: Rekomendacja – Akumuluj

Opóźnienia w realizacji kontraktów infrastrukturalnych (przewozy kruszyw) oraz trudna sytuacja w obszarze węgla kamiennego przez sporą cześć 2016 roku przełożyły się w ubiegłym roku na spadek wyników PKP Cargo do poziomów najsłabszych od 7 lat. Jednocześnie spodziewamy się, że baza jest już na tyle niska, że od raportu za 4Q’16 spółka ma szansę wejść na trwałą, wzrostową ścieżkę oczyszczonej EBITDA (na wynik raportowany mogą naszym zdaniem wpłynąć zmiany w wieku emerytalnym, poziomie stopie dyskonta do kalkulacji rezerw i ewentualne uzupełnienie odpisów na należności w AWT). Opublikowane w ubiegłym tygodniu dane dotyczące styczniowych wolumenów wykazały pierwszy od czerwca 2015 roku wzrost udziałów rynkowych PKP Cargo w ujęciu r/r. Kurs akcji od 2Q’16 dyskontuje już poprawę sytuacji w spółce. Dostrzegamy jednak nadal potencjał do wzrostu kursu przy odbudowie wyników w kolejnych okresach. Przy naszej prognozie EBITDA na poziomie 665 mln PLN w 2017 roku i 847 mln PLN w 2018 roku, spółka jest handlowana przy EV/EBITDA odpowiednio 5,2x i 3,9x. Podwyższamy cenę docelową dla PKP Cargo z 42,6 PLN do 63,2 PLN. Nasze obecne zalecenie brzmi Akumuluj (poprzednio Kupuj). Główne ryzyka dla naszych założeń stanowią koszty pracy (zwracamy przy tym uwagę, że spółka ma nadal duży potencjał do poprawy efektywności) oraz ewentualne szybkie wprowadzenie w UE tzw. dyrektywy hałasowej (przyspieszenie wymiany taboru w stosunku do potrzeb odtworzeniowych i planowanego wzrostu efektywności).

Od czasu naszej poprzedniej rekomendacji Kupuj z czerwca 2016 roku kurs PKP Cargo zyskał ponad 70% (do historycznych szczytów z czerwca 2015 pozostaje nadal blisko 66% luki). Należy jednocześnie brać pod uwagę, że spadek kapitalizacji w 2Q’16 do <1,3 mld PLN dla spółki, która posiada nadal >50% rynku, zadłużenie netto stanowi 1/5 posiadanych środków trwałych, a w szczycie koniunktury powinna wypracowywać około 1,0 mld PLN EBITDA, był swego rodzaju ekstremum strachu. W ostatnich miesiącach impet zwyżek nieco wyhamował – od początku grudnia walory zyskały 17%, w czasie, gdy WIG30 (w składzie, którego znajduje się spółka i wiele jej dużych kontrahentów) wzrósł o 22%. Dostrzegamy jednak nadal potencjał do wzrostu kursu na bazie odbudowy wyników.

Zakładamy lepszy r/r 4Q’16 na poziomie oczyszczonej EBITDA. Raportowane wyniki mogą być naszym zdaniem ewentualnie obciążone przez zmiany w rezerwach na świadczenia emerytalne (w 4Q’16 uchwalono ustawę o obniżeniu wieku emerytalnego) oraz niewielkie odpisy związane z należnościami w AWT (w 2Q’16 odpisano kwotę netto, na ok. 13 mln PLN VAT nie tworzono rezerwy). Z drugiej strony w 2H’16 wyraźnie wzrosła rentowność obligacji, która wpływa na poziom stopy dyskontowej, używanej przy kalkulacji rezerw. Styczniowe dane o wolumenach (11% wzrost pracy przewozowej) dają szanse na lepszy r/r 1Q’17, w 2Q’17 spółka ma niską bazę m.in. w przewozach metali/rud, w kolejnych kwartałach spodziewamy się odbudowy na rynku budowlanym. W 2018 i 2019 rok zakładamy dynamiczną kontynuację odbicia w przewozach kruszyw, do odzyskania są także kontrakty na przewóz węgla, które spółka utraciła w 2015 roku.

Według założeń z IPO spółka miała mieć charakter dywidendowy – zakładamy powrót do wypłat w 2019 roku. Główne ryzyko dla naszych założeń w średnim terminie stanowią koszty pracy (na razie spółka nie powinna odczuwać w tym obszarze presji ze względu na jeszcze słabe wyniki) oraz ewentualne szybkie wprowadzenie w tzw. unijnej dyrektywy hałasowej (z punktu widzenia spółki do przyjęcia jest rozłożenie procesu na ok. 20 lat, nakłady wpiszą się w naturalną wymianę taboru oraz wzrost efektywności- zamiast na 4-8 lat, jak pada w propozycjach). W dłuższym terminie dostrzegamy szansę na budowanie wartości na bazie poprawy stanu infrastruktury kolejowej (przesunięcie ciężaru wydatków w obecnej perspektywie budżetu unijnego na kolej; jednocześnie mocno rozbudowana w ostatnich latach sieć drogowa będzie naszym zdaniem wymagał wzrostu kosztów jej obsługi, finansowanych ze wzrostu stawek za dostęp) oraz rozszerzeniu ekspansji międzynarodowej (przyczółek w postaci AWT).

Dom Maklerski BDM S.A.

ZOSTAW ODPOWIEDŹ

Please enter your comment!
Please enter your name here